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摩根大通顾宏地谈中概股私有化答记者问

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文章出处:责任编辑:人气:-发表时间:2013-01-26 16:02

  美国市场对中国概念股从追捧到质疑,中美两国监管机构在跨境监管问题上仍争议不断,私有化已成趋势。

  与此同时,A股市场2012年走势低迷,新股发行几近停摆,曾经作为投资退出主渠道的IPO热潮减退。为业界寄予厚望的三板、四板市场仍有待规则调整和制度建设。资本市场的掘金者不得不寻找新的退出途径,并购、PE二级市场、管理层收购等模式渐成趋势。

  这些新的市场变化会给公司和投资者带来哪些机遇和挑战?摩根大通董事总经理、大中华区投行业务主管顾宏地就此接受财新传媒(微博)专访。摩根大通在分众私有化交易中担任分众董事会独立委员会的独家财务顾问,这次访谈便从分众传媒的私有化开始。

  财新记者:这两年在美上市的中概股私有化已成趋势。如何看待这一现象产生的原因?最近引起广泛关注的分众传媒私有化的考虑又是什么?

  顾宏地:每一家公司做私有化的考虑因素都不大一样,有的是控股股东自己想转型,更多的私有化交易则是源于价值体现方式的重新考虑。

  盛大网络的退市主要是前者,因为资本市场没有达到控股股东的要求,私有化之后可以有更多的灵活性去开拓集团里面的一些业务。

  其他一些考虑私有化的公司主要是在美国估值一直被打压,并没有达到管理层对在美国上市的预期。因为上市目的第一是要实现并且放大公司的价值。第二要得到不断融资的渠道,第三要通过发股权给管理层和员工来实现激励机制。但如果股价一直在跌,这三个目的显然都无法达到。同时要维持上市还会产生不少包括监管、法律、审计的费用,如果上市以后得不偿失,很多公司也就不打算再坚持下去了,这是很多公司一个实际的想法。

  具体到分众传媒,第一就是内部股东认为公司价值在美国资本市场上没有被正常体现,第二现在分众的现金流很强,可以通过杠杆来完成退市。我觉得这类交易也可以说是一个现有公众股东和未来私募基金股东之间的博弈,基金支付溢价,期待未来获得更高的回报。博弈到了一个平衡点,交易就可以做成。

  财新记者:私有化交易中有哪些挑战?

  顾宏地:私有化是一个非常复杂和严谨的过程,它的本质是一个程序,而且将来要在美国SEC披露整个过程,因此董事会要成立一个特别委员会,并聘用优秀的投行、律师去把握这程序,确保整个程序的完整性。

  在这个过程中,投行要对整个交易的程序有所把握,比如建议董事会需不需要出去询价,是寻找别的买家还是跟现有的买家谈判,以及怎么来确定现有买家的实力等等。如果买家有大规模的融资需求,(投行)还要帮助董事会了解这个融资到底可不可行,怎么样才能达到融资的确定性,因为最后交易要谈成,价格和融资确定性是关键的两块因素。

  美国投资者对中国企业不一定那么了解,以前美国投资者认为中国市场增长快,只要有审计师的财务报告,有投行的推介,就觉得投资是安全的。但是近年来由于一些中概股报出造假丑闻,美国投资者信心被震撼到了,这需要一段时间使它再稳定下来,回到正常,但是这段时间到底有多长不好说。

  财新记者:私有化之后的中国公司可能有哪些路径选择?

  顾宏地:这其实是一个最重要的问题,计划退市的公司需要考虑的第一件事就是下一步我到底做什么。我觉得管理层或者控股股东还是基金公司都要对此有个整体的判断。在美国市场这个价值是低估了,那么在哪里能把价值正常化,或者能够把估值做上去。现在很多的企业下市之后可能会选择香港上市,还有的企业说要做A股上市,每一家企业心里都是会考虑下市以后其目标是做什么。

  现阶段香港相对美国市场比较好一点,因为首先投资者对中国企业更加了解,第二没有美国市场出现的审计问题,香港还没有受到这些因素的影响。

  财新记者:中美两国在跨境监管问题上再起争议,四大会计师行在华分支机构受到美国证监会(SEC)起诉。这些情况对仍在美国上市的企业有何影响?他们如果有再融资的需求,有哪些选择?

  顾宏地:四大分支机构被起诉的消息刚出来的时候,中概股以较大的下跌做出反应,但是现在又稳定了。说到底是要看这个事情对一批中概股公司的估值影响有多大,如果有持续的负面影响的话,我觉得有些公司最后还会选择下市。

  但是,这事最后应该有一个解决方案,两国的政府应该是有足够的智慧去解决,不应该让它影响到这样一个非常重要的投资渠道。最后的结果应该不会是一拍两散,在美国的上市公司全部要退出来。这里面涉及到更复杂的问题,如果国内四大的分支机构全部不让他们拿执照了,那美国很多跨国的公司都不能发年报,因为他们的中国业务都很大。

  财新记者:无论是A股市场,还是美国市场和香港市场,鉴于目前二级市场的表现,PE/VC的退出受到很大影响。如果要寻求退出的话,还有哪些方式可以选择?

  顾宏地:过去的五六年,大部分的PE、VC主要依靠上市或者是资本市场的放大来实现价值。但是现在这种退出方式存在挑战,因为无论是在海外、香港或者在A股市场,目前的IPO市场都是相对低迷的时候。通过上市退出被无限期推迟,并购就成为一个比较重要的渠道了。

  举个例子,去年摩根大通代表如家收购莫泰168,就是一个典型案例。一个原因是市场整体相对低迷,另一方面莫泰企业规模相对较小,很难再去向投资者讲自己的故事。对于莫泰而言,通过行业整合、战略并购可以更好地实现自身价值,如家最终接盘,汉庭和7天也参与了竞购。这是一个很典型的PE控盘驱动并购并成功退出的案例。

  还有一种在国外比较常见的退出方式,在国内目前还很少做。这种方式称作leveragerecap,就是所谓的“再杠杆一次”。通常是现金流比较好的公司通过债券市场融资,再分给原来的投资者,投资者基本上可以得到投入的本金,同时可以享受分红收益,就不再着急退出。

  这个方式的操作在国内比较难。国内的杠杆比例没那么高,大的国企不会这么做,私企又没有办法通过杠杆拿到那么多钱。国外市场,在IPO市场不好的时候,或者说资本市场不好、估值不高的时候经常看到有人做这个leveragerecap。所以说有形形色色的退出方式,但是中国大部分基金在过去几年主要的方式还是IPO方式退出。

  财新记者:并购是非常重要的一种退出方式,从操作角度而言,并购亦涉及较为复杂的交易架构设计和多方沟通。目前国内市场和中国企业跨境并购还面临哪些挑战?

  顾宏地:最近我们跟相关监管机构负责并购的部门也沟通很多,总的来说他们还是希望能够把监管的流程和操作更加规范化。

  虽然中国已经有很多操作方面的规定,但在具体执行过程当中,跟国外比有些方面还不能说是完全有规有序的。在具体细节方面,中国是借鉴了香港以及美国市场的一些操作体系。但是要真正建立一个完整的、有可操作性的规范是需要很多时间、很多案例积累出来的一个过程。

  中国企业赴海外的并购取决于每家公司自身并购能力或者经验的强弱。比如说中海油已经做了不少并购,可能用起投行来更加得心应手,知道怎么更好地用投行,或者哪些地方不需要用投行。有些民企可能是第一次到海外并购,又是相对有规模的,他可能会觉得投行什么都应该帮他做。我觉得最重要的是,企业做并购时先要清楚他们并购的目的是什么,自身的能力有多强。

  一些企业可能有时候觉得自己现金流充足,可以买很多资产,喜欢一口吃一个大象,到最后才发现很多问题不是钱能解决的。资产买来以后怎么办,如果本来它就是一个亏损企业,买过来之后你也不能让它再盈利,虽然买得便宜,但不一定能够达到自己的战略目的。

  财新记者:在海外并购方面,中国公司往往面临境外政府和民众不理解的问题,使得并购操作遭遇困难。投行在其中会扮演什么样的角色?

  顾宏地:投行至少是一个主协调人的角色。投行在不同国家会积累丰富的经验,鉴于并购的整个过程是非常复杂的,投行需要清楚每个环节怎么操作,这涉及到对行业的了解,对政府的了解,对资产的了解,对法律程序的了解。在操作过程当中,还要把握目标公司管理层心态,股东有哪些顾虑和担忧。

  投行在不同阶段会提供不同的针对性的服务。首先投行需要让客户能够全方面地考虑到所有可能发生的情况。解决问题不一定全是投行靠自身的能力,但是投行可以做的是,告诉客户,如果购买一个资产,需要跟哪些政府游说,需要跟目标公司的几个股东、甚至几个家族沟通,了解他们想什么,以及了解管理层现在跟股东是否有矛盾,他们现在最想要做什么。

  一个好的投行可以清晰地把所有的问题都梳理一遍,然后跟公司说如果去跟美国政府游说,哪些是比较好的可以用的律师或者游说公司。有时候投行也可以通过自身的关系网络帮助客户建立一些与目标公司沟通的渠道,并建议客户要怎么表达,需要传递一些什么样的信息。

  更重要的是,投行可以基于对行业的熟悉告诉客户谁在参与竞争,竞争者有什么优势,客户有什么优势,如果跟目标公司的CEO谈,怎么表达会让对方觉得客户更为合适,这些都是投行要做的事情。

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